【财新网】（驻华盛顿记者 张远岸）国际货币基金组织（IMF）10月8日发布《全球金融稳定报告》（下称《报告》）。IMF货币和资本市场主管维纳尔斯（Jose Vinals）在发布会上称《报告》传达三大信息：出现经济风险承担不足、金融风险承担过度的新不均衡；银行更加安全但不够强健以支持经济复苏，风险向影子银行系统转移；为解决新不均衡，必须通过加强货币政策向实体经济的传导来促进经济风险承担，同时通过更好的微观和宏观审慎措施来解决金融过度现象。

　　《报告》指出，中国政策制定者面临的挑战是，管理向金融系统具备更多市场规则的有序过渡，包括取消不明确的担保。在此过程中，投资者和出贷方将必须承担此前金融过度的一些代价，市场价格将需要调整更加准确地反应风险。“速度很重要。若调整过快，将有制造混乱的风险；若过慢，薄弱将继续增加。”《报告》称，成功实现有序过渡的其他关键包括，提升央行应对不可预测的流动性需求变化的能力，及时实施存款保险和利率自由化，以及加强金融机构破产的解决框架。

　　经济风险承担不均衡

　　《报告》指出，根据刚刚发布的《世界经济展望》报告，全球复苏今年将有所加强，并将持续到2015年。然而，经济尚未在全球范围内实现增长，下行风险已加剧。在许多地区，商业和消费者信心依然脆弱，反映了私人需求复苏前景的不确定性以及对银行和企业资产负债表修复不完全的担心。信心的不足继续阻碍经济实体承担更多经济风险，导致先进经济体的企业不愿扩大资本投资，尽管它们能够实现适度的收益增长，并且能够以极低利率获得资金。目前，资产负债表修复和货币政策这两方面结合起来，正支持更大程度的经济风险承担和更为乐观的资本支出前景。但由于存在各种障碍，前景并不均衡。

　　《报告》表明，美国情况较好，尽管步伐慢于过去的复苏，企业固定投资已经回升。资本利用率正恢复到危机前水平，银行正放宽贷款标准，因为企业越来越关注投资而非股权回购。但在欧元区，企业固定投资增长仍然疲软。资本利用率仍低于危机前水平，银行最近才开始停止收紧公司贷款，经济政策不确定性依然很大。一些主要新兴市场经济体出口增长疲软，而另一些信贷扩张正放缓。在这些国家，主要非金融企业的资本支出 2013 年普遍下降。

　　先进经济体风险向影子银行转移

　　维尔纳斯表示，银行更加安全但不够强健，不能提供足够信贷以支持经济复苏。他称，对先进经济体中300家大型银行的分析显示，40%的银行不能提供足够信贷以支持经济复苏，欧元区这一比例高达70%。他指出，这些银行需要更加彻底地改变其商业模式，包括现有业务的重新定价、在不同业务活动之间重新分配资本、重组或削减业务相结合。在欧洲，银行商业模式改变要从由欧洲央行全面评估资产负债表开始。

　　《报告》指出，危机爆发以来，资本市场已成为更为重要的信贷提供者，从而使风险转向影子银行体系。共同基金持有的信贷工具比例在增大，2007 年以来提高了一倍，目前占全球高收益债务的27%。同时，基金管理业已变得越来越集中。最大的10家全球资产管理公司目前管理着超过 19 万亿美元的资产。资产日趋集中，投资头寸和估值过度延伸， 投资者容易撤资，流动性结构脆弱，这些因素合在一起，使主要信贷市场敏感性扩大， 增加市场和流动性风险。

　　维尔纳斯指出，问题是这些基金的资金在固定收益市场造成了“流动性错觉”（illusion of liquidity）。“在经济形势好时向投资者承诺的流动性，在紧张时期可能超过市场能够提供的流动性，尤其是在银行交易能力减弱的时候。”

　　《报告》指出，在各国之间和一国内部，影子银行体系都有很大差别，但实证结果显示，对于各种形式的影子银行，其增长都有一些共同的关键驱动因素：银行监管的收紧，充足的流动 性，以及机构投资者的需求。因此，先进经济体当前的金融环境仍有利于影子银行体系的进一步增长，包括公司贷款从传统银行转向非银行部门。由于数据有限， 无法做出全面评估，但美国的影子银行体系给国内金融稳定带来的风险看来要大于欧元区和英国。

　　政策制定者需要采取更加全面的监管方法，同时关注影子银行活动和实体，并且更加 重视系统性风险。这一方法的一个关键要素是改善关于影子银行的数据质量。

　　如何用金融政策解决新不均衡

　　维尔纳斯认为，为了解决新不均衡，宽松的货币政策对支持经济复苏至关重要。但单凭货币政策不足以完成，包括结构改革、财政政策和金融政策等在内的其他政策也需发挥作用。他着重强调两点：增加流入实体经济的银行信贷、以及通过微观和宏观审慎政策解决威胁稳定性的金融过度问题。

　　《报告》指出，目前的政策挑战是，消除承担经济风险的障碍，加强信贷向实体经济的传导。全球金融危机以来， 银行已经开展大量工作。调整以不同阶段向前推进，第一阶段侧重于紧急稳定措施。在第二阶段， 银行努力对新的业务和监管现实做出调整。自危机爆发以来，银行显著提高了资本水平，加快了资产负债表修复。但各银行间的进展不均衡，许多机构仍需开展更多工作，以实现可持续的业务模式。目前，低利润导致人们担心一些银行积累和维持资本缓冲、满足信贷需求的能力。最大机构所持有资产的 80%的股本回报率不能弥补股东所要求的资本成本，这反映出这一挑战的规模之大、范围之广。这些银行正进入第三阶段，即需要对业务模式进行更根本的全面改革。这将包括现有业务的重新定价、在不同业务活动之间重新分配资本、重组或削减业务相结合。

　　货币政策应继续致力于实现中央银行的价格稳定（适当时还包括产出稳定）职责，而宏观审慎政策应作为第一道防线，来防范可能威胁稳定的金融过度现象。为了改善货币政策权衡取舍关系，控制金融稳定风险，需要有效部署一套微观和宏观审慎政策工具。这样做有助于避免在经济时机不成熟时过早收紧利率，同时也能增强系统性机构的抗冲击能力，抑制资产价格和信贷的顺周期变化，并在市场再度出现波动时缓解流动性紧缩的影响。■